权证：权利还是权力的证明？ |
| 时间：2008-06-13 14:53:57 来源： 作者：广州日报 崔宇 |
作为中国资本市场上唯一一个带有做空机制色彩的南航认沽权证，在“末日轮”到来之际，像它的前辈钾肥权证和招行权证一样，以一周160%多的涨幅，一天70%的振幅，再次让市场大惊失色。
交易所和媒体都在谆谆告诫投资者特别是中小投资者对其避而远之，可如此多的投资者前赴后继地抱金而入，单纯指责投资者的非理性未免失之草率，连大基金和大机构都热衷于砸盘，连格林斯潘都不得不承认非理性繁荣，投资者还有理性的吗？
人的经济行为总结来说就是在给定偏好和约束条件下的目标最大化，同时，这个约束条件能影响人们的偏好。换句话说，通过好的制度设计能部分地约束人们的非理性行为。反之，当所有人都非理性地癫狂起来，那么制度难辞其咎。比如，从去年10月以来，沪深股指双双下跌约40%，而被认为是股市此轮调整触发源之一的美国股市仅下跌10%，原因或许就在于中国股市制度和监管上的缺陷，特别是做空机制的缺乏，让市场找不到底，只能依赖非理性地砸盘期待政策底。
对南航权证来说，正是制度的缺陷放大了投资者的非理性行为。南航认沽权证相当于给南航的投资者一个对冲机制，即不承担股改后股价下跌的风险。但按照股改权证的提倡者华生教授的说法，这相当于赋予了投资者一个“认沽权利”，是不该上市流通的，而监管部门在相关制度不完善的情况下（比如在2005年T+0交易还没写入《证券法》），将其视为金融创新的手段打扮上市，这无疑给权证炒作提供了平台。
千夫所指的创设机制也是一大败笔。加大供给平抑价格的非理性上涨无可厚非，但问题在于如何加大供给，单纯地创设出天量的行权价和存续期限一模一样的甚至连交易代码都一样的认沽权证绝不是国际惯例，这是对创设前持有权证的投资者的利益剥夺。国际惯例应该是对不同时间点创设的权证的行权价根据当时正股价格进行调整，而且要用不同的交易代码交易，不能鱼目混珠，否则当南航股价在30多元时创设行权价是 7元多的认沽权证，券商就难逃无风险敛财的嫌疑。
券商们或许很冤枉，因为创设认沽权证理论上风险相当大，如果券商同时购买正股和创设认沽权证，一旦股价跌到行权价以下，他们的损失是没有对冲的，如果不在行权价上做手脚或者操纵正股价格，其实券商才是最大的非理性投资者（这也是最近券商忙着注销权证的原因），投资者只不过是以其人之道，还治其人之身罢了。
此外，券商缴纳保证金的问题也令人疑窦丛生，据报道，好多创设券商理论上缴纳的保证金不仅突破了占净资本30%的上限，甚至已经超过了他们的净资本，难道为了平抑价格就可以践踏规定无所畏惧地创设，监管部门也对此网开一面？而且，上交所近日推出的盘中临时停牌制度也值得商榷。且不论临时停牌所导致的“磁铁效应”（即越停牌越涨或越跌，停牌遏止不了投资者的行为），为什么对权证的临时停牌只有在上涨时才启用，而下跌时不启用？如果监管部门期望南航权证赶紧归零了事，为何还推出这个玩的就是心跳的产品？
总之，投资者的理性回归与制度密不可分，没有完美的金融市场也就没有完美的投资者，投资者需要教育，监管者亦如是。如何在金融市场这个最“市场化”的领域划清政府和市场、权力和资本的界限任重道远，我们也不想看到权证从“权利”的证明沦为“权力”的证明。
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